Rozwój rynku korzystny dla firm i gospodarki

W wielu opiniach, dyskusjach i analizach, emisję obligacji i kredyt bankowy często traktuje się jako alternatywne źródła finansowania firm. Bardziej praktyczne wydaje się podejście komplementarne wobec obu tych form, a nacisk na promowanie obligacji, widoczny nie tylko na naszym rynku, ma na celu zrównoważenie istniejących dysproporcji w ich stosowaniu.

Obligacje korporacyjne znane są na świecie od dawna, jednak bardziej dynamiczny rozwój ich rynku datuje się od kilkunastu lat. Ma on związek ze zmianami modelu finansowania firm, ewoluującego od dominacji kredytu bankowego w kierunku większego udziału rynkowych form, do jakich należą właśnie obligacje. Ewolucja ta jest najbardziej zaawansowana w Stanach Zjednoczonych, gdzie tradycyjnie rola rynku kapitałowego jest większa niż w innych krajach. Nieco później model ten zaczął zyskiwać na popularności w Europie, a od kilku lat także w Polsce. U nas istotnym bodźcem jego rozwoju były konsekwencje globalnego kryzysu finansowego, w wyniku których banki zaczęły stosować bardziej restrykcyjną politykę kredytową wobec firm, w szczególności zaś tych reprezentujących branże o podwyższonym ryzyku. Wówczas stała się szczególnie widoczna potrzeba rozwoju innych niż kredyt form finansowania przedsiębiorstw. Z czasem postrzeganie emisji obligacji jako alternatywy wobec finansowania bankowego, zaczęło zmieniać się w traktowanie obu form jako współistniejących i uzupełniających się. Zjawisko to dostrzegalne jest także w Unii Europejskiej, czego dowodem są niedawno podjęte inicjatywy, zmierzające do rozwoju innych niż bankowe form finansowania przedsiębiorczości, czyli właśnie rynku dłużnych papierów komercyjnych. Temu celowi służyć mają prace nad koncepcją tzw. unii rynków finansowych, a u nas jego rozwojowi ma sprzyjać wchodząca w życie w lipcu nowa ustawa o obligacjach. Zadaniem obu inicjatyw jest zmniejszenie dysproporcji, polegającej na dominacji kredytu nad finansowaniem rynkowym, szczególnie w odniesieniu do małych i średnich firm.

Warto przy tym zwrócić uwagę, że zmiana ta wcale nie musi oznaczać ograniczenia roli banków w finansowaniu przedsiębiorstw. Wręcz przeciwnie, nic nie stoi na przeszkodzie, by banki aktywnie uczestniczyły w rozwoju rynku obligacji korporacyjnych, zarówno jako instytucje organizujące emisje, jak i inwestujące w obligacje firm. To kolejny argument, by nie traktować kredytu i obligacji alternatywnie, lecz komplementarnie.

Niemniej jednak, warto zwrócić uwagę na istotne różnice między obiema formami finansowania, nie ograniczając się jedynie do porównywania ich kosztów, ale dostrzec także inne elementy, przemawiające za ich komplementarnością.
Jedną z najbardziej istotnych różnic między kredytem a emisją obligacji, jest znacznie większa elastyczność drugiej z tych form finansowania. Dotyczy to zarówno inwestorów, w tym banków, występujących w roli nabywców obligacji, jak i przede wszystkim emitentów. Banki, nie rezygnując z uzasadnionych różnymi względami wymogów stosowanych w udzielaniu kredytów, mogą efektywnie lokować część kapitałów, angażując je na rynku obligacji korporacyjnych. Z punktu widzenia emitentów, emisja obligacji, uwzględniająca przede wszystkim specyficzne potrzeby firmy, a z drugiej strony warunki rynkowe, zapewnia większą elastyczność tej formy, w porównaniu do kredytu, zwykle preferującego wymogi stawiane przez bank.

W przypadku emisji obligacji, rynkowego charakteru nabiera nie tylko ustalanie warunków finansowania, ale także formy kontroli jego wykorzystania. Fakt, że kontrola ta zmienia w dużej mierze charakter z formalistycznego wypełniania bankowych procedur w tym zakresie, na narzędzia typowe dla rynków finansowych, a więc bardziej elastyczne, nie oznacza wcale, że ulega złagodzeniu. Wręcz przeciwnie, często mechanizmy rynkowe, takie jak choćby zmiany notowań obligacji, znacznie szybciej i lepiej odzwierciedlają zmiany sytuacji finansowej emitenta, wysyłając adekwatne sygnały, istotne zarówno dla inwestorów, jak i emitentów. Jednocześnie sygnały te pojawiają się nie w wyniku pracochłonnych najczęściej, zarówno z punktu widzenia banku, jak i firmy, procedur kontrolnych i weryfikacyjnych, lecz są wynikiem procesów zachodzących niejako automatycznie. Następuje tu rzadkie połączenie ciągłości oceny z minimalizacją kosztów jej uzyskiwania.

Na komplementarność kredytu i emisji obligacji składają się także takie różnice tych form, jak spłata kapitału na koniec okresu pożyczki, a więc możliwość korzystania, przez firmę z całej kwoty pożyczki przez dłuższy czas, czyli lepszego jej wykorzystania, w przypadku obligacji oraz możliwość elastycznego ustalania okresów płatności odsetek, innego niż comiesięczny, charakterystyczny dla kredytu bankowego.

Przede wszystkim jednak, największą zaletą stosowania obu form, jest możliwość optymalnego wykorzystania ich cech, w zależności od potrzeb i zmieniających się warunków rynkowych oraz uniezależnienia się firm od polityki kredytowej banków, oscylującej od liberalnej do restrykcyjnej, w zależności od ich oceny sytuacji.

Piotr Dziura
Członek Zarządu GERDA BROKER